本週市場走勢相對平淡。美元指數（DXY）目前正邁向連續第三天收跌，今早已跌破 100。多項因素正壓抑美元走勢，其中包括穆迪上週五將美國的信用評級從 AAA 調至 AA1。此次調降雖對市場影響有限，但卻加劇了市場對美國償債能力的疑慮。其他兩大評等機構惠譽集團與標準普爾評等分別於 2023 年與 2011 年下調，如今穆迪的決定使三大機構評等趨於一致。近兩日美元的走弱助推貴金屬價格上漲，金價重新站上USD $3,300 美元/盎司。

多位聯準會理事一致對美國經濟與勞動市場前景表達憂慮。雖然這些言論並無新意，但在當前不確定性高漲的環境下，無助於提升投資人的信心。貿易議題近幾日未有重大進展，各方焦點已轉向目前在加拿大舉行的 G7 高峰會。該會議的核心議題包括恢復全球穩定與經濟成長，但烏克蘭局勢與對俄製裁也佔據了重要討論位置。

另一方面，加密市場則傳來利好消息。美國參議院本週一如預期通過了與 GENIUS 法案相關的法案，為穩定幣建立起正規的監管框架。自 2014 年問世以來，穩定幣市值已達約 2,500 億美元，儘管如此，監管方面的進展卻一直停滯不前——這也是整體加密貨幣市場廣受批評的一點。隨著監管前景改善，市場情緒樂觀，比特幣本週上漲至 107,000 美元。

上週，隨著美中貿易緊張關係持續緩和，全球股市再次強勁反彈。美中暫停加徵關稅的措施大幅提振投資人信心，再加上通膨數據低於預期，也進一步助長了樂觀氛圍。道瓊斯指數 ( DJI ) 上週上揚 3.4%，標準普爾500指數 ( SPX ) 漲幅達 5.3%，那斯達克指數 ( NDX ) 則飆升 7.1%，創下單週收盤新高。前兩者今年迄今已轉為正收益。值得一提的是，「美股七巨頭」其實拖累了今年標準普爾500指數 ( SPX ) 的整體表現，其餘 493 檔股票反轉將指數拉回正值。

雖然貴金屬先前漲勢驚人，但黃金近期略顯疲軟，截至截止日期時僅勉強守住USD $3,200 美元/盎司水位。比特幣似乎承接了部分資金流出，價格昨晚曾突破 106,000 美元，不過漲勢隨即熄火，今早又回落至約 103,000 美元。儘管如此，比特幣仍處於歷史高點附近，市值主導率也接近歷史高點。另一方面，美國國會將在今日審議一項與穩定幣發行相關的重要法案，進一步將加密貨幣納入美國金融體系。該法案名為《美國穩定幣國家創新指導與建立法案》（GENIUS法案），本月稍早雖未能通過參議院，但經修正後預計本次將順利過關。

本週經濟曆內容較為平淡。澳洲儲備銀行預計將在明日再降息 25 個基點，將利率調降至 3.85%。週四，標準普爾全球將發布多國製造業與服務業 PMI 數據，為市場提供全球需求走向的最新指標。接下來幾天也有多位聯準會理事將發表談話，不過整體基調預期將與主席鮑威爾的言論大致一致。由於缺乏重磅數據，市場焦點可能將重新回到關稅進展的消息上。

最新一批美國生產者物價指數（PPI）資料於昨日出爐。繼日前公佈的消費者物價指數（CPI）後，PPI 同樣顯示通膨普遍下降，市場原預期上升 0.2%，實際卻下跌了 0.5%，意外之餘也再次挑戰聯準會對高通膨風險的論述。儘管如此，根據 FedWatch 的預測，市場仍壓倒性認為聯準會在 6 月的下次會議中將維持利率不變。其他經濟消息方面，美國週四公佈的零售銷售高於預期，而初領失業救濟金人數則大致符合預期。

一向預測美國乃至全球經濟即將崩潰的悲觀派，近期也出現微妙但明顯的態度轉變。越來越多聲音開始上修成長預期。其中，巴克萊銀行已不再預測美國下半年將陷入衰退；而黑石集團一位高層則表示，這代表市場「對過去某些最糟情境的過度定價，出現了明顯的修正」。當然，這種新獲得的信心，很大程度上仍仰賴美國與貿易夥伴之間新協議的落實，而這些協議仍需數月時間才能正式確立。

考慮到過去幾天市場缺乏明確動能，許多交易者似乎已提早結束本週操作。唯一的例外是黃金，在昨日收盤揚2%，價格曾探至USD $3,120 美元/盎司的低點，疑似觸發停損單後迅速反彈。儘管貿易情勢緩和對黃金的支撐有限，但美元利率可能下調的預期，或將繼續為金價提供支撐。

近期的關稅爭議已延伸至一個更宏觀的問題：美元本身。眾多聲音開始質疑強勢的美元是否會失去其全球儲備貨幣的地位，以及這種轉變可能帶來什麼影響。在嘗試回答這些問題之前，我們必須先理解美元是如何獲得這一地位的。

世界儲備貨幣是什麼？

簡單來說，「世界儲備貨幣」意味著世界上幾乎每個國家都將美元作為其外匯存底的一部分。每個國家基本上都有一個「資產負債表」，其中包含以不同貨幣計價的資金。美元是迄今為止最受歡迎的貨幣，約佔全球儲備總額的60%。歐元約佔20%位居第二，遠遠落後於美元，而日圓和英鎊則相對較低。從中國到法國再到巴西，各國都持有大量美元。

為什麼美元如此受歡迎？首要原因是美元在國際貿易中扮演關鍵角色。即使是與美國沒有直接貿易往來的國家，也因美元的實用性而青睞它。舉個例子：假設日本要向印度銷售商品，日本會選擇用美元還是盧比收款？雖然盧比也可以使用，但其用途僅限於印度境內；而美元則可用於購買世界各地的商品。

另一個原因是美元被視為極為穩定的貨幣。這裡的穩定並非指匯率不波動，而是指美元背後有著穩健的債券市場支撐，透過可靠的銀行基礎設施隨時都能取得，且極具流動性。因此美元也是外匯交易中最主要的貨幣。

歷史背景

在全球眾多貨幣中，為何美元成為了世界儲備貨幣？為什麼不是英鎊、歐元或人民幣？這要追溯到1944年的布雷頓森林協定。當時第二次世界大戰即將結束，世界多數地區滿目瘡痍。各國不僅亟需重建，更意識到必須避免經貿上的衝突。因此，建立一個新的國際金融體系勢在必行──一個能促進世界各國共同發展，同時避免貨幣戰的體系。

布雷頓森林協定確立了兩個核心原則：

• •  黃金固定為USD $35 美元/盎司
•  各簽約國需將本國貨幣與美元以固定匯率掛鉤

黃金兌換的目的在於確保貨幣穩定，避免濫發導致貶值。貨幣掛鉤是為了防止競爭性貶值，因為雖然貨幣貶值可以短期刺激出口，但容易引發連鎖反應，導致各國陷入一場「貨幣戰」。

美元被選為儲備貨幣有幾個關鍵原因。首先，美國擁有全球一半的黃金儲備。其次，相較於其他國家，美國在二戰中受到的破壞相對輕微，保有完整的工業基礎和基礎建設。當時唯一可能與之匹敵的蘇聯並未參與該協議，理由不言自明。

還有一個常被忽略的重要因素：軍事實力。為了使用美元，許多國家同意美軍駐紮基地，讓美國得以在全球投射軍事力量、遏制蘇聯。作為交換，美國承諾保護全球的航運通道。如今我們或許已習以為常，但縱觀歷史，安全的海上貿易並非必然。這需要強大的海軍力量維護，而美國海軍過去一世紀幾乎主導了主要航道，包括蘇伊士運河、巴拿馬運河、馬六甲海峽和新加坡海峽等，有效防止了海盜威脅。

問題浮現

就這樣，美元成為了全球儲備貨幣。這個體系初期運作良好，但問題很快就浮現。最主要的是：美元太受歡迎了。由於美元具有實用性、穩定性和安全性，更重要的是可以兌換黃金，因此人人都想持有。這導致全球對美元的需求激增，美國不得不持續印鈔票來滿足需求。然而，印製紙幣遠比維持充足的黃金儲備容易得多，這也正是最終導致體系崩潰的原因。

到了 1970 年代初，市面上流通的美元數量已經是美國黃金儲備的四倍，35 美元兌換一盎司黃金的比率完全脫離現實。這意味著美元其實被嚴重高估，導致市場擔心會出現擠兌潮，美國的黃金儲備也迅速減少。情況嚴重到歐洲各國甚至派遣海軍艦隊橫渡大西洋，將自家存在美國的黃金運回本國。這一切最終導致了著名的「尼克森震撼」——美國宣布取消美元與黃金掛鉤，美元正式成為一種浮動的法定貨幣。

布雷頓森林體係就此瓦解，但美元的儲備貨幣地位卻依然保留。原因很簡單：除了美國，沒有其他國家能擔起全球貨幣的責任。美元仍是全球流動性最高的貨幣，仍有全球最大規模的國債市場支撐，仍是國際貿易的主軸，而國際貿易仍仰賴美國海軍維護海上航道的安全。這時候，世界大多數國家已經從二戰的廢墟中復甦，經濟逐漸從重建轉向擴張，美國也歡迎這些新資本流入。

那問題解決了嗎？ 完全沒有。

貨幣不再被固定匯率約束後，投機者可以任意推高美元價值。許多國家透過操縱匯率來讓本國出口更有競爭力，對美國產業造成巨大打擊。 1980 年到 1985 年間，美元對其他主要貨幣升值了約 50%，最終迫使美國簽訂《廣場協議》，讓美元大幅貶值。

從更宏觀的角度來看，美元面臨的根本問題在於其世界儲備貨幣的身份本身。正是因為這一特殊地位，全球對美元的需求持續攀升，美國不得不源源不絕地供應美元。因此，我們有必要深入探討作為全球主要儲備貨幣所帶來的結構性優勢與劣勢。這個問題至今仍然存在，其重要性絲毫未減。

優點：

1. 1. 控制權

作為國際貨幣的唯一提供者與擔保者，美國擁有決定各國是否能參與全球金融體系的權力。國際間的美元交易必須透過美國的對應銀行進行，或至少需要使用美國的結算基礎設施。這實質上使所有美元交易都與美國掛鉤，因此受美國法律與規範管轄。

這讓美國政府能夠對其他國家實施制裁，限制它們使用全球銀行系統，從而限制其國際貿易活動。美國已多次對伊朗、委內瑞拉、古巴等國實施此類制裁。

然而，過度使用此工具會促使受制裁國家逐步脫離美元體系，在極端情況下甚至減少對國際貿易的依賴。這不僅會增強這些國家抵禦制裁的能力，也會削弱美元的影響力。

1. 2. 資產價格

由於美元的全球儲備地位，它自然創造了對美元計價的安全資產的需求，如美國國債和美股。這帶動資本持續流入美國資產市場，顯著提升了美國的資本帳。

1. 3. 較低的借貸成本

得益於上述資本流入，美國國債的穩定需求不僅維持了債券市場的流動性和健康，也讓政府能以較低利率籌資。不過這優勢已不如從前明顯，因為現今某些貨幣（如歐元、日圓）儘管其債券市場需求遠低於美元，但利率卻比美元還低。

1. 4. 進口優點

非美國的國家在進行國際貿易時，往往需要使用外幣支付。這迫使這些國家必須持有充足的外匯儲備，才能參與國際貿易。對貿易逆差國而言，如果美元支出超過收入且管理不當，可能引發國際收支危機。但美國因使用自身貨幣進行國際貿易，能夠承擔更大規模的貿易逆差而不會立即面臨財政壓力。

缺點：

1. 1. 財富差距

美元及美元計價資產的增值主要惠及原本就持有這些資產的群體。美國機構投資人因持有大量股票投資組合，自然歡迎全球投資人競相購買這些資產。然而，對於收入勉強維持生計的一般民眾來說，股市繁榮帶來的好處微乎其微，因為他們既無力投資，也無法從中獲益。

1. 2. 交易赤字

延續前段所述，問題不在於美國能否維持龐大的貿易赤字，而在於作為世界儲備貨幣的發行國，美國必須維持這樣的赤字。由於國際貿易需要美元，這創造了對美元的持續需求。為了滿足這種需求，美國必須不斷向全球提供美元，而最直接的方式就是透過進口全球商品來將美元輸送到世界各地。這種結構性問題被稱為「特里芬困境」，早在數十年前就已被發現。許多國家的經濟模式都依賴維持貿易順差來發展，但要讓這些國家的經濟持續成長，它們的貿易盈餘最終必須由美國來承擔——也就是說，美國必須持續進口。

1. 3. 貨幣處理

與上述情況密切相關的是貨幣貶值操作的問題。以出口為導向的國家為了提升商品的國際競爭力，往往刻意壓低本國貨幣價值。多年來，多個國家（尤其是日本和中國）被指控採取這種做法，這對美國經濟產生了負面影響。

1. 4. 本地製造業

這些結構性問題為美國製造業帶來了毀滅性打擊，並嚴重影響就業市場。隨著美元升值，美國商品在國際市場上變得更加昂貴，失去競爭優勢。此外，由於許多出口導向國家的經濟並非圍繞內需設計，導致海外市場對美國產品的需求疲軟，進一步限制了美國的出口發展。儘管美國政府試圖透過發展消費信貸和推出各類經濟刺激方案來緩解這些問題，但這些措施往往代價高昂，最終只會導致國債持續攀升。

過度強勢的美元

簡單來說，維持全球儲備貨幣地位對美國來說是把雙刃劍：它有利於資本賬，卻不利於貿易賬（經常賬的一部分）。結果就是資本帳出現巨額順差，而貿易帳長期處於赤字。值得注意的是，美元帶來的部分主要優勢並非經濟層面，而是地緣政治上的。這就引發了一個問題：這樣的代價值得嗎？一派批評者認為，美元體系讓美國得以超越實力消費；另一派則認為，美國其實是被迫承擔這個角色。

全球經濟高度互聯互依的本質決定了這是一個零和遊戲－當一方出現貿易順差，必然有另一方承擔赤字。在當前格局下，全球各國都在出口，而美國則持續進口。許多國家和地區正是依靠這種模式實現了顯著的經濟成長。

法國前財政部長瓦雷裡·季斯卡·德斯坦在1960年代首次提出「過度特權」一詞來形容美國的地位。這個說法在當時或許準確，但如今已難以成立。事實上，部分經濟學者指出，美國目前承擔的已不是特權，而是一種「過度負擔」。

未來展望

現代的美元體系無疑促進了全球繁榮，包括美國本身。但就像1971年、1985年甚至2008年一樣，這個系統的裂縫逐漸浮現。如果美元失去儲備貨幣地位，受影響最深的不一定是美國。雖然美國必然會面臨重大衝擊，但那些依賴對美出口的國家可能遭受更嚴重的後果。畢竟，當買方停止購買，賣方也就無法繼續銷售──究竟誰會受害最深？

這樣的討論目前為時過早，因為美元在短期內幾乎不可能失去其全球儲備貨幣的地位。沒有任何國家能在金融實力、體制彈性與市場開放程度與美國匹敵。以全球第二大經濟體中國為例，它不允許資本自由流動，人民幣的可兌換性有限，銀行體系透明度低，目前人民幣僅佔全球外匯存底約2%。

約佔全球外匯存底的 20%的歐元或許是潛在選項。但遺憾的是，歐元在歐洲與北美以外的流動性非常有限，國際間對歐洲債券的交易仍受限制，歐元的金融基礎設施遠遜於美元，歐洲央行目前似乎也無意解決這些問題。簡言之，全球對歐元的使用程度與美元相去甚遠。在美元成為事實上的全球貨幣之前，早已是國際貿易的重要基礎，而歐元也缺乏這樣的歷史累積。

至於「金磚貨幣」構想，至今仍未有具體成果。重返金本位制同樣不切實際，因為這不僅需要一種全球通用貨幣或嚴格的固定匯率制度，還會限制各國的貨幣主權。一國無法同時擁有資本自由流動、固定匯率和財政自主權。而基於「加密技術與儲備證明」的新貨幣體系，雖技術上可行，但需要多年實施與過渡，在此期間美元仍將是核心貨幣。

不論支持或反對建立新體系，現實是目前沒有任何國家願意或有能力接替美國的角色。世界從未擁有過真正的「國際貨幣」。歷史上確實出現過一些跨國流通的貨幣，如羅馬銀幣、西班牙銀元或英鎊，但它們對全球經濟的影響力遠不及今日的美元。我們正處於一個前所未有的時期。

未來的一種可能性是對現有結構進行調整，而非徹底重建。布雷頓森林體系本來就不完美，尼克森的改革也未能完全解決問題。自1944年以來，這個體系經歷了多次修改，效果參差不齊。一些經濟學家甚至提出了假想的「馬阿拉歌協議」（以川普的佛州住所命名），建議重新引入匯率錨定、永久性高關稅制度，甚至對使用美元的國家收取「參與費用」。這些議題經濟學家已爭論數十年，但始終未有明確解決方案。

可以肯定的是，美元在可預見的未來仍將保持其主導地位。

本周美中貿易緊張情勢有所緩解，金融市場大幅上漲。雙方在周末的初步會談後，達成了一項臨時停火協議，承諾進行為期 90 天的緩衝期，在此期間關稅將大幅調降。自今日起，美國對中國進口商品的關稅將從原本的 145% 降至 30%；而中國對美國進口商品的關稅也將從 125% 降至僅 10%。儘管重新建構這類國際貿易協定可能需要數月甚至數年，但目前股市對此已表示滿意。

週二，美國最新一輪的消費者物價指數CPI數據出場，再次低於市場預期。儘管先前市場對通膨仍有諸多擔憂，但4月美國通膨年增率僅 2.3%，為近四年來最低；核心通膨則符合預期，年增率為 2.8%。而最新報告的重要性在於，它反映了 4 月 2 日生效的解放日關稅制度帶來的影響。

貿易關稅方面取得的進展並未惠及避險資產，尤其是貴金屬。週一，黃金價格大幅下跌，每盎司下跌近 100 美元，沒有明顯反彈。黃金今年的強勁漲勢很大程度上來自於對全球貿易前景的憂慮。若這些擔憂持續消退，未來想重現今年迄今的大幅漲勢將變得更加困難。

加密貨幣市場在過去幾天也迎來多項進展。首先是 Coinbase（COIN）被納入標普 500 指數 ( SPX )，成為第一個進入該指數的加密貨幣交易所。值得一提的是，Coinbase 近年來曾遭美國證券交易委員會（SEC）強力監管與法律挑戰，儘管早已掛牌納斯達克，此次進入標普500指數 ( SPX ) 被視為主流市場對加密產業態度轉趨緩和的象徵。消息公佈後，Coinbase 股價上揚 24%。

此外，美國金融服務公司 Robinhood 於週二宣布，將以 2.5 億加元收購加拿大加密貨幣公司 WonderFi。這筆交易是 Robinhood 擴張計畫中的最新一步，繼去年收購加密貨幣交易所 Bitstamp 之後再下一城。同時，今早渣打銀行宣布，已與加密經紀商 FalconX 達成策略合作。上述案例只是傳統金融與加密產業融合趨勢的冰山一角，未來還會有更多進展。

上週市場因聯準會主席鮑威爾的言論，導緻美國三大股指皆出現小幅下跌。雖然鮑威爾的發言內容幾乎都已被市場提前反映，但市場對聯準會目前採取的觀望態度仍感到些許失望。聯準會擔憂貿易中斷可能帶來的通膨壓力，儘管這樣的風險目前尚未真正出現。不過，這種情況可能會隨著明天美國CPI數據的公佈而改變。預測顯示，上月整體物價將上漲0.3%，換算為年增率約2.4%。值得注意的是，3月的整體通膨曾短暫跌入負值區間，這是自2020年以來首次。如果4月數據延續這一趨勢，聯準會現行的通膨敘事將面臨質疑。未來一周，將有多達六位聯準會理事發表談話，包括鮑威爾本人，可能會透露更多理事會內部對通膨與利率立場的一致性。

另一方面，加密貨幣市場氣氛持續樂觀。比特幣近幾日重新站上六位價位，目前徘徊在 104,000 美元，距離今年1月創下的歷史高點 109,000 萬美元僅一步之遙。值得關注的是，比特幣市佔率已從先前的高點65%下降至目前的63%，顯示多種加密貨幣近期出現強勁反彈。以太幣表現尤為突出，較上週以來驚人地上漲了40%。儘管現在喊出「山寨幣季節」或許還太早，不過加密市場的節奏總是瞬息萬變。

本週經濟日曆相對平淡，除了前述的CPI數據和聯準會多位理事的談話之外，值得關注的還有美中關稅相關的發展。據悉，美中代表團於瑞士舉行的會晤取得正面進展，後續可能會有更多消息釋出。